מה זה עקום התשואות ולמה זה נתון שכל משקיע חייב להכיר?

עקום התשואות הוא נתון שמסייע לשחקנים רבים בשוק ההון ובכלכלה להבין את הכיוון שאליו נושבת הרוח בקרב משקיעים. מה קורה כשהוא מתחיל להתנהג באופן מוזר, והסיבה שבגינה חשוב להתעדכן בהתנהגותו באופן תדיר בכתבה שלפניכם

מאז תחילת שנת 2022, אנחנו נמצאים במצב כלכלי עולמי ייחודי, שבו מתרחשת עליית מחירים מואצת, מתקיים מחסור בחומרי גלם ובמקורות אנרגיה ושוק ההון מתנהל בתנודתיות – עולה ויורד באופן לא עקבי. בתוך אינספור הידיעות החדשותיות אודות המצב, גם האפשרות של מיתון עולמי – האטת הכלכלה העולמית באופן קיצוני – נזרקת לחלל האוויר.

בהקשר הזה, נשמע גם המונח "עקום התשואות" פעמים רבות כמקור שיכול להצביע על מיתון מתקרב. עקום התשואות הוא גרף שעוקב אחרי ריביות האג"ח בארה"ב (לא לדאוג, נסביר הכול בהמשך). הוא משמש שחקנים רבים – החל מסוחרי יום בבורסה וכלה בחברות ניהול נכסים גדולות, בתי השקעות, בנקים וגופים פיננסיים רב-לאומיים – כדי לנתח ולהבין את מצב השוק בכל עת.

בכתבה זו נרד לעומק המונח, נבין כיצד פועל גרף עקום התשואות, נשאל כיצד נראה ניהול תיקי השקעות בזמנים של משבר ונפרט מה יכול המשקיע הבודד ללמוד מהתבוננות בגרף.

מהו עקום התשואות?

עקום התשואות הוא גרף – עולה, יורד או ישר – שמציין את שיעור הריבית שתשולם עבור פיקדונות ואיגרות חוב בהתאם למועד פקיעתן. כלומר, למשל, מהו שיעור הריבית (התשואה) שיכניסו מחזיקים באיגרת חוב של ממשלת ארה"ב שמועד פקיעתה 10 שנים. עוד דוגמה – שיעור הריבית שתשולם למחזיקי אג"ח ממשלת ישראל לטווח של 20 שנה.

באופן טבעי, צפוי העקום להיות במצב "עולה" עבור אג"חים שמועד פקיעתן רחוק יותר, כי הלוואה (שהיא המהות של רכישת אג"ח ממשלתית – הלוואה למדינה) לטווח ארוך יותר מגלמת סיכון גבוה יותר, ולפיכך התשואה שלה היא גבוהה יותר. אך המצב הזה לא תמיד נכון, ולפעמים העקום "מתהפך", ומציג תשואה גבוהה יותר לאג"ח שמועד פקיעתן הוא בטווח הקצר.

הפוך, עולה או יורד? המשמעות של התנהגות העקום

התשואות על איגרות חוב ממשלתיות ארוכות טווח מגלמות צפי של המשקיעים – כלומר, של השוק – לצמיחה כלכלית בין ההווה למועד פקיעת האג"ח. מחזיקי האג"ח מאמינים שהמדינה תהיה מסוגלת לפדות את האיגרת במועד הפקיעה, כלומר הם מצפים שהמצב הכלכלי הלאומי יהיה חיובי. לצד זאת, התשואות יושפעו גם מצפי לאינפלציה באותה תקופת זמן, וכן מכך שככל שהזמן עד הפקיעה ארוך יותר – כך גם הסיכון שהתחזיות יתבדו גדל.

כל הפקטורים האלה מאוגדים כדי להציג את התשואה על האג"ח בכל זמן נתון. בימים כתיקונם – כלומר בכלכלה בצמיחה ואופטימיות של מחזיקי האג"ח – עקום התשואות יקבל צורה עולה, שמשמעותה תשואה גבוהה על אג"ח ארוכות טווח.

אבל לפעמים עקום התשואות נהפך לשטוח, או מראה צורה יורדת. כלומר, תשואה עדיפה עבור איגרות חוב קצרות טווח. על פניו מדובר במצב משונה – יותר תשואה עבור פחות סיכון. המצב הזה מתרחש כאשר המשקיעים סבורים שהריבית הקיימת במשק גבוהה, ומאמינים שהיא תרד בטווח הארוך.

כשהגרף מתיישר או מתחיל לרדת מטה, זו יכולה להיות אינדיקציה מוקדמת לשוק שנכנס להאטה כלכלית ואפילו למיתון. מסיבה זו אנחנו שומעים חדשות לבקרים מה עשה היום העקום, וכל מנהלי מכשירי ההשקעה השונים – תיק השקעות מנוהל, קופות גמל וסוחרים עצמאיים – עוקבים אחרי התנהגותו.

דוגמת הקורונה

כדי להבין בפשטות כיצד ניתן להשתמש בעקום התשואות, ניקח כדוגמה את הסנטימנט של משקיעי האג"ח ערב נפילת השווקים בפברואר 2020, בעת הגיעו החדשות על התפרצות הקורונה בעולם המערבי. אל מול אותו רגע היסטורי, נעמיד את עקום התשואות ביום אקראי כדי לראות את ההבדל.

נתחיל במצב ה"סטנדרטי" – 3 באוקטובר 2013. שוק ההון האמריקאי נמצא בעלייה עקבית (לפי מדד S&P500), והכלכלה בצמיחה. עקום התשואות באותו היום מצביע על תשואות של 0% עבור אג"ח ממשלת ארה"ב של 3 חודשים; בערך 2.3% עבור אג"ח עם אורך חיים של 5 שנים; וכ-4% עבור אג"ח של 20 שנה. זהו המצב ההגיוני – מחזיקי האג"ח ארוכות הטווח לוקחים יותר סיכון (כי מי יודע מה יהיה עוד 20 שנה?) ולכן מקבלים יותר תשואה, ומחזיקי האג"ח הקצרות מקבלים תשואה מינימלית.

וכעת, מה קורה כאשר סוחרי האג"ח חושבים שהכלכלה בבעיה, משמע צפוייה האטה ולכן סביר שהריבית תורד כדי לתמוך בה? מן הסתם, כשהשוק הבין שמגפה עולמית מתחילה להתפשט, סוחרי אג"ח (ו ומרבית שחקני שוק ההון) חזו האטה בצמיחה הכלכלית.

ניתן לראות שב-24 בפברואר 2020 השוק החל לגלם כניסה למשבר. התשואות עבור כל סוגי האג"ח הממשלתיות של ארה"ב דומות – בין 2% ל-2.2%. זהו עקום תשואות כמעט שטוח, והוא מראה שמחזיקי האג"ח הארוכות מאמינים שהריבית בעתיד תהיה נמוכה יותר ולכן מסתפקים בתשואה דומה לאג"ח הקצרות, כך שהפיצוי על טווח הזמן הארוך ממשיך להיות מגולם בהן.

איך עקום התשואות מסייע לנו?

אז מה משקיעים יכולים ללמוד מהתבוננות בעקום התשואות? מאז תחילת אפריל 2022, הגרף מציג בימים רבים צורה שטוחה. מה שמשקף כי  אנליסטים, מנהלי תיקי השקעות ומשקיעים פרטיים מעריכים שאנחנו בדרך למיתון עולמי – לאור אינפלציה גואה וריבית מטפסת.

זה אמנם לא כדור בדולח, ואין באמת דרך לדעת מה יביא העתיד (אחרי נפילות השווקים של תחילת הקורונה למשל, שוק ההון העולמי נכנס לאחת התקופות הטובות ביותר שהוא ידע מאז 2008). אבל לכל הפחות, נראה כי התעדכנות במצב עקום התשואות מעניקה תמונה רחבה על הדינמיקות בשוק.

*אין באמור כדי להוות התחייבות להשאת תשואה ואין באמור משום תחליף לשיווק השקעות אישי המתחשב בצרכי הלקוח.